Kwantitatieve versoepeling

Uit Wikipedia, de vrije encyclopedie
Ga naar: navigatie, zoeken

Kwantitatieve versoepeling of vrijer vertaald kwantitatieve geldverruiming (in het Engelse financiële jargon aangeduid als quantitative easing) is vergroting van de geldvoorraad door een centrale bank door middel van de aankoop van effecten zoals staatsobligaties.

Definitie[bewerken]

Bij een (dreigende) recessie probeert de centrale bank de economie te stimuleren door renteverlaging. Leningen worden hierdoor goedkoper waardoor burgers en bedrijven meestal meer besteden. In geval van sterk oplopende werkloosheid en dalende prijzen werkt dit echter aanmerkelijk minder. Dit is ook het geval naarmate de officiële rentetarieven lager worden, of zelfs tot nagenoeg nul dalen. Ongeacht de rentestand zullen dan geen (grote) leningen worden afgesloten en zullen dure aankopen worden uitgesteld. Verdere renteverlagingen of zelfs een rentestand van nul leiden dan niet tot toename van economische activiteiten en een afnemende vraag leidt tot verdere prijsdalingen (deflatie).

De centrale bank kan in dat geval besluiten om de geldhoeveelheid te vergroten. Een grotere geldhoeveelheid leidt immers tot prijsverhogingen en doorbreking van de deflatoire spiraal. Vroeger zou hiertoe de geldpers worden aangezet maar nu koopt de centrale bank staatsobligaties, hypotheekobligaties of andere obligaties en financiert deze transacties door de eigen balans te verhogen. Er worden dus geen fysieke bankbriefjes bijgedrukt. Het mechanisme werkt aldus dat centrale banken in de markt, of rechtstreeks van banken, obligaties kopen, hetgeen via banken wordt afgewikkeld. Banken worden voor het aankoopbedrag gecrediteerd in de rekeningen die zij bij de centrale bank aanhouden. Op deze wijze verkrijgen banken liquiditeiten. Tegenover deze liquiditeiten kunnen banken dan nieuwe leningen verstrekken.

Kwantitatieve versoepeling kan leiden tot inflatie die uiteindelijk zal moeten worden beteugeld door bijvoorbeeld de rente te verhogen. Een andere mogelijke maatregel is dat de gekochte leningen te zijner tijd weer worden verkocht.[1]

Opmerking verdient dat kwantitatieve versoepeling slechts effect heeft voor zover de aan het bankwezen (via de omweg van het opkopen van staatsleningen) ter beschikking gestelde middelen ook daadwerkelijk door het bankwezen worden uitgeleend aan bedrijven en/of particulieren. Als het bankwezen geen andere bestemming voor zijn middelen heeft, dan kan men die bij de centrale bank stallen; zie hieronder.

In theorie dient sprake te zijn van een gelijke mate van liquiditeit en risico: de door de centrale bank gekochte obligaties zouden even liquide en risicovol moeten zijn als kasgeld. Dit is (meestal) slechts het geval bij staatsobligaties: alleen dergelijke beleggingen kunnen steeds, op korte termijn en zonder prijsconcessies, verkocht worden.[2] In de praktijk zal een dergelijke "onderlinge uitwisselbaarheid" niet altijd aanwezig zijn. Dit klemt temeer naarmate centrale banken ook andere typen obligaties zoals hypothecaire obligaties kopen: hiermede loopt de centrale bank een (in gradaties toenemend) liquiditeits- en kredietrisico. In dit verband heeft de Britse econoom Willem Buiter, met een zekere mate van ironie, voorgesteld om, naast de term "quantitative easing", de term "qualitative easing" te hanteren voor die situaties waarbij centrale banken, uiteindelijk voor risico van de samenleving als geheel, een toenemend liquiditeits- en kredietrisico accepteren.[3]

Kwantitatieve versoepeling VS - deel 1 (QE 1)[bewerken]

In het kader van de kredietcrisis begon de Federal Reserve januari 2009 met een aankoopprogramma van leningen ten laste van de (de facto door de Amerikaanse overheid overgenomen) hypotheekbanken Freddie Mac, Fannie Mae en Ginnie Mae, tot een bedrag van $500 miljard. De Bank of England kondigde in maart 2009 aan, voornemens te zijn voor £75 miljard aan Britse staatsobligaties te zullen kopen;[4] in mei 2009 werd dit uitgebreid tot £125 miljard.[5] Ook de Bank of Japan ging in maart 2009 over tot de aankoop van staatsleningen.[6] De Amerikaanse Federal Reserve kondigde op 18 maart 2009 aan $300 miljard aan staatsleningen te zullen kopen, en reeds bestaande aankoopprogramma's van andere typen vorderingen met $850 miljard uit te breiden tot $1250 miljard.[7] Reeds de daarop volgende week werd een begin gemaakt met het kopen van staatsleningen. In augustus 2009 besloot de Bank of England tot verhoging van het programma tot £125 miljard.[8] Op 5 november 2009 verhoogde de Bank of England het programma tot £200 miljard.[9]

Kwantitatieve versoepeling VS - deel 1.5 (QE 1.5, ook aangeduid als QE Lite)[bewerken]

Gestileerde balans van de Federal Reserve; in rood het verloop van de mortgage-backed securities

Nadat het hierboven genoemde aankoopprogramma van $1250 miljard was voltooid, liet de Federal Reserve weten dat vrijkomende aflossingen zouden worden besteed aan het kopen van staatsleningen: het totaal van de stimuleringsmaatregelen (uit dezen hoofde) bleef daarmee gelijk. Vanaf oktober/november 2010 werd dit op de balans van de Federal Reserve zichtbaar; zie nevenstaande grafiek.

Kwantitatieve versoepeling VS - deel 2 (QE 2)[bewerken]

In de herfst van 2010 werden steeds meer signalen opgevangen dat de Federal Reserve vanaf november 2010 een nieuwe ronde van kwantitatieve versoepeling zou starten. Tevens wenste men de verwachtingen omtrent de toekomstige inflatie te laten stijgen: hierdoor zouden consumenten worden aangezet tot extra consumptie[10] [11].

Bij deze stap, die in de daaraan voorafgaande weken voorwerp was van soms verhitte discussies in de financiële wereld, werd niet uitsluitend het verschaffen van extra liquiditeiten aan het bankwezen als redengevend genoemd, maar ook (en met name) het creëren van extra inflatie[12].

De voor deze stap aangevoerde redenen waren de volgende:

  • Door de aankoop van staatsleningen zou, indien die van Amerikaanse banken gekocht werden, die banken over liquiditeiten gaan beschikken, die gebruikt konden worden voor het verstrekken van leningen.
  • Door de aankoop van staatsleningen zou de kapitaalmarktrente dalen, hetgeen zou doorwerken in de tarieven van leningen aan ondernemingen en particulieren.
  • Door de aankoop van staatsleningen door de Fed zou de geldhoeveelheid toenemen ("monetizing the public debt") hetgeen op termijn zou leiden tot een toenemende inflatie; het vooruitzicht daarvan zou Amerikaanse particulieren moeten bewegen tot het aanspreken van hun spaargeld voor consumptieve doeleinden, hetgeen de conjunctuur zou stimuleren.
  • Door ditzelfde vooruitzicht van toenemende inflatie zou de koers van de Amerikaanse dollar dalen, hetgeen tot een versterking van de exportpositie van het Amerikaanse bedrijfsleven zou leiden.

Enkele dagen later noemde Fed-president Bernanke in een artikel in de Washington Post[13] [14] een vijfde reden:

  • Deze kwantitatieve versoepeling zou leiden tot hogere aandelenkoersen, welke toegenomen welstand consumptief zou worden aangewend, die uitgaven zouden leiden tot hogere inkomens en hogere winsten.

Met name het argument dat de inflatie (op dat moment) te laag was, hetgeen leidde tot een terughoudende opstelling van consumenten, werd door diverse bestuursleden van de Federal Reserve benadrukt, onder meer in een speech van de heer Bernanke van 15 oktober 2010[15]:

"The longer-run inflation projections in the SEP indicate that FOMC participants generally judge the mandate-consistent inflation rate to be about 2 percent or a bit below. In contrast, as I noted earlier, recent readings on underlying inflation have been approximately 1 percent. Thus, in effect, inflation is running at rates that are too low relative to the levels that the Committee judges to be most consistent with the Federal Reserve's dual mandate in the longer run. In particular, at current rates of inflation, the constraint imposed by the zero lower bound on nominal interest rates is too tight (the short-term real interest rate is too high, given the state of the economy), and the risk of deflation is higher than desirable."

Deze mening werd niet door alle Fed-functionarissen gedeeld[16]. Thomas M. Hoenig, president van de Federal Reserve Bank van Kansas City, liet zich in de volgende bewoordingen uit[17]:

"In fact, right now the economy and banking system are awash in liquidity with trillions of dollars lying idle or searching for places to be deployed or, perhaps more recently, going into inflation hedges. Dumping another trillion dollars into the system now will most likely mean they will follow the same path into excess reserves, or government securities, or “safe” asset purchases. The effect on equity prices is likely to be minor as well. There simply is no strong evidence the additional liquidity would be particularly effective in spurring new investment, accelerating consumption, or cushioning or accelerating the deleveraging that is hopefully winding down. If the purported benefits are small, what are the possible costs? First, without clear terms and goals, quantitative easing becomes an open-ended commitment that leads to maintaining the funds rate too low and the Federal Reserve’s balance sheet too large. The result is a further misallocation of resources, more imbalances and more volatility."

en:

"Given the likely size of actions and the time horizon over which QE2 would be in place, inflation expectations might very well increase beyond targeted levels, soon followed by a rise in long-term Treasury rates, thereby negating one of the textbook benefits of the policy."

Reeds voor de feitelijke aankondiging van het programma van kwantitatieve versoepeling (voorzien op 3 november 2010) bleek dat een aantal marktpartijen vermoedden dat een dergelijk beleid zou gaan leiden tot een toekomstige inflatiestijging: de Amerikaans overheid plaatste op 25 oktober 2010 $10 miljard aan vijfjaars Treasury Inflation Protected Securities tegen een rendement van -0,55%[18]. Bij dit type leningen worden de hoofdsom vermenigvuldigd met de inflatie over de looptijd van de lening.

Op 3 november 2010 maakte de Federal Reserve bekend tot juni 2011 voor $600 miljard aan staatsleningen (met looptijden van vijf tot zes jaar) te gaan kopen, in maandelijkse bedragen van circa $75 miljard[19].

Opmerkelijk was dat de reacties op deze stap van de Federal Reserve overwegend negatief waren, waarbij de motiveringen overigens zeer verschillend waren, variërend van "overbodig" en "schadelijk" tot "ontoereikend"[20]. Uit een enkele dagen na de aankondiging door Bloomberg gehouden enquête onder 1030 beleggers, analisten en handelaren bleek dat 75% daarvan niet verwachtte dat door QE 2 de groei in de VS bevorderd zou worden[21]. Op 15 november 2010 schreven 22 economen, fund managers en anderen in een open brief in de WSJ dat van QE 2 moest worden afgezien[22]:

"The planned asset purchases risk currency debasement and inflation, and we do not think they will achieve the Fed’s objective of promoting employment."

Opmerkelijk was dat de heer Bernanke reeds begin december 2010 in een gesprek met CBS zei dat de aankoop van meer staatsleningen dan de geplande $600 miljard "zeker mogelijk" was; voorts zei hij dat hij "100% zeker" was dat de Federal Reserve een eventuele inflatie (boven 2%) in toom zou kunnen houden[23].

In juni 2011 kondigde de Federal Reserve echter aan, het bestaande programma (QE 2) zoals gepland per eind juni te beëindigen; het herinvesteren van de opbrengst van afgeloste MBS'en in staatsleningen (QE 1.5) zou worden voortgezet[24].

Sterke toename deposito's van banken bij de Federal Reserve[bewerken]

Gestileerde balans Federal Reserve, passiefzijde; in paars het door banken bij de Federal Reserve gestalde bedrag

Zoals hierboven opgemerkt sorteert kwantitatieve versoepeling geen effect indien de ermee aan het bankwezen verstrekte liquiditeiten weer bij de centrale bank worden gestald. In de VS was dit effect zeer sterk waarneembaar. Reeds vanaf eind oktober 2008 nam de post "Other deposits held by depositary institutions" op de balans van de Federal Reserve sterk toe, tot circa $1000 miljard. Het verloop ervan is weergegeven in nevenstaande grafiek. Opgemerkt wordt dat de Federal Reserve over dergelijke (dagelijks opvraagbare) tegoeden een rente van 0,25% per jaar vergoedde, hetgeen meer was dan op dat moment met kortlopend Amerikaans schatkistpapier te behalen was. Bij de ECB was dit in veel mindere mate het geval: de post "current accounts" (item 2.1 in de weekly financial statements van de ECB) bewoog zich sinds de escalatie van de crisis in de herfst van 2008 tussen € 150 miljard en € 250 miljard.

"Operation Twist" VS[bewerken]

In september 2011 kondigde de Federal Reserve een programma aan waarbij voor $ 400 miljard aan kortlopende Amerikaanse staatsleningen (tot 3 jaar) zou worden verkocht en voor een gelijk bedrag aan langlopende staatsleningen (van 6 tot 30 jaar) zou worden teruggekocht.[25] Een dergelijk programma was in 1961 ook uitgevoerd, destijds onder de naam "Operation Twist"; de financiële markten namen deze naam over. De Federal beoogde hiermee de lange rente (verder) te verlagen. Voorts besloot de Federal Reserve dat coupons en aflossingen van MBS'en, opgekocht in het kader van de crisis voortaan weer in dergelijke leningen zouden worden herbelegd in plaats van, zoals tot dan toe, in staatsleningen. De directe reactie van de financiële markten was terughoudend.[26] Op 20 juni 2012 besliste de Federal Reserve om Operation Twist te verlengen voor een bedrag van $ 267 miljard.[27]

Kwantitatieve versoepeling VS - deel 3 (QE 3)[bewerken]

Op 13 september 2012 kondigde de Federal Reserve aan voor $ 40 miljard per maand door hypotheken gedekte obligaties te gaan kopen, indien de vooruitzichten voor de arbeidsmarkt niet substantieel zouden verbeteren.[28] [29] Ook ditmaal was er geruime tijd gespeculeerd over een dergelijke stap, doch dat de Federal Reserve geen staatsleningen ging kopen doch mortgage-backed securities was niet verwacht. De Federal Reserve noemde geen einddatum of maximumbedrag.

Kwantitatieve versoepeling VS - uitbreiding deel 3 (QE3)[bewerken]

Op 12 december 2012 kondigde de Federal Reserve aan om na afloop van "Operation Twist" voor $ 45 miljard per maand staatsleningen te zullen kopen. Wederom werd geen einddatum genoemd; men gaf wel aan de op dat moment geldende federal funds rate op het bestaande niveau (tussen 0% en 0,25%) te zullen houden tot de werkloosheid gedaald zou zijn tot "ten minste" 6,5%[30] en de inflatie niet meer dan 2,5% zou zijn.[31] [32] Het opkopen van mortgage backed securities zou voortgezet worden.

Juni 2013: aankondiging geleidelijke afbouw QE3[bewerken]

Bij de persconferentie na de vergadering van het Federal Open Market Committee van 19 juni 2013 liet Fed-voorzitter Bernanke doorschemeren dat, gegeven de wijze waarop met name inflatie en werkloosheid zich ontwikkelden, een geleidelijke vermindering van de omvang van de maandelijkse aankopen ("taper") vanaf "later in 2013" denkbaar was, en de aankopen ongeveer medio 2014 geheel zouden worden stopgezet.[33] [34] De markten hadden gerekend op een vooruitzicht van een langer voortduren van deze aankopen, en reageerden negatief.[35] Deze aankondiging leidde tot een duidelijke stijging van het rendement op langer lopende Amerikaanse staatsleningen. In zijn vergadering van 17 en 18 september besloot de Fed, hoewel de markten waren uitgegaan van een bescheiden afbouw, door te gaan met aankopen tot dezelfde bedragen, $ 45 en $ 40 miljard per maand. Men wenste eerst meer aanwijzingen te zijn van een blijvende verbetering van de economie.[36] In zijn vergadering van 29 en 20 oktober 2013 handhaafde de Fed dit standpunt.[37]

Medio december 2013 doorbrak het balanstotaal van de Federal Reserve de grens van $ 4000 miljard.[38]

December 2013: aankondiging begin afbouw[bewerken]

Op 18 december 2013 besloot de Federal Reserve het bedrag van $ 85 miljard per maand te reduceren tot $ 75 miljard per maand ($ 40 miljard staatsleningen en $ 35 miljard hypotheekleningen); verdere stappen werden in het vooruitzicht gesteld indien de verwachtingen omtrent een voortgaande verbetering van de arbeidsmarkt zouden uitkomen.[39] [40] Op 29 januari werd dit bedrag verlaagd tot $ 65 miljard per maand[41], op 19 maart 2014 tot $ 55 miljard per maand[42] en op 30 april tot $ 45 miljard per maand.[43]

Natuurlijke afbouw balans[bewerken]

Als de opkoopprogramma's worden stopgezet, zal door de afloop van de gekochte staatsobligaties en de betaling van de rentes, geld worden onttrokken aan de economie en zal het staatbank balans verminderen. Dit heeft hetzelfde effect als een verhoging van de rente of andere verkrapping van de geldmarkt maatregelen. Het stoppen van de opkoopprogramma's is dus niet neutraal. De obligaties weer terug aan de financiële markt verkopen vertrekt dit effect. De weg terug naar een normale bankbalans en financiële obligatie markt zal lang duren.

April 2013 Kwantitatieve versoepeling in Japan[bewerken]

Ontwikkeling balanstotaal Bank of Japan sinds begin 2013

In april 2013 kondigde de Japanse centrale bank aan de geldhoeveelheid in twee jaar tijd te zullen verdubbelen, teneinde een einde te maken aan de al jaren durende deflatie. Er zou jaarlijks voor circa 70.000 miljard yen[44] aan staatsleningen en andere leningen worden gekocht.[45] [46] [47] [48] Men stelde zich tot doel een inflatie van 2% per jaar te bereiken.


Bronnen, noten en/of referenties
  1. Zie uitspraken van Fed-bestuurder Lacker, geciteerd in Fed's Lacker hopeful, warns don't ignore inflation en van Fed-voorzitter Bernanke in een speech op 14 april 2009, weergegeven in Chairman Ben S. Bernanke At the Morehouse College, Atlanta, Georgia, April 14, 2009.
  2. Opgemerkt wordt dat aan dit vereiste in verstoorde kapitaalmarkten ook bij staatsobligaties niet steeds voldaan wordt.
  3. (en) Quantitative easing and qualitative easing: a terminological and taxonomic proposal
  4. (en) Bank pumps £75bn into economy
  5. (en) Bank to make more bond purchases
  6. (en) Bank of Japan Expands Government Bond Buying to Stem Recession
  7. (en) Federal Reserve Press Release, March 18, 2009
  8. (en) King outvoted on QE increase
  9. (en) Bank tries ‘last heave’ with £25bn boost
  10. (en) Fed Considers Raising Inflation Expectations to Boost Economy
  11. (en) Minutes of the Federal Open Market Committee, September 21, 2010
  12. Naar "Noord-Europese" maatstaven was dit een opmerkelijke opstelling. Men dient hierbij echter in het oog te houden dat de ECB slechts één hoofdtaak heeft, te weten het voorkomen c.q. bestrijden van inflatie, terwijl de Federal Reserve twee hoofdtaken heeft, te weten die inflatiebestrijding, doch ook het bevorderen van de economische groei. Beide doelstellingen kunnen op gespannen voet met elkaar komen te staan.
  13. (en) What the Fed did and why: supporting the recovery and sustaining price stability
  14. Het is zeer ongebruikelijk dat een centrale bank-president zijn beleid toelicht door middel van een krantenartikel: normaliter pleegt met en persbericht en eventueel een persconferentie te worden volstaan.
  15. (en) Chairman Ben S. Bernanke, October 15, 2010, Monetary Policy Objectives and Tools in a Low-Inflation Environment
  16. Hoewel het geenszins ongebruikelijk is dat topfunctionarissen van centrale banken in het openbaar (via speeches en interviews) blijk geven van verschillen in beleidsopvattingen, was hier sprake van een wel zeer duidelijk neergezette diametrale tegenstelling.
  17. (en) THE FEDERAL RESERVE'S MANDATE: LONG RUN, Thomas M. Hoenig, President, Federal Reserve Bank of Kansas City, October 12, 2010
  18. (en) Treasury Draws Negative Yield for First Time During TIPS Sale
  19. (en) Fed to Buy Extra $600 Billion of Treasuries to Boost Growth
  20. De meest opmerkelijke uitspraak was van prof. Krugman, die meende dat de omvang van de kwantitatieve versoepeling tussen $8000 miljard en $10.000 miljard zou moeten zijn.
  21. (en) Fed Easing Seen Ineffective by 75% in Global Poll Favoring ECB
  22. (en) Open Letter to Ben Bernanke
  23. (en) Bernanke Says More Fed Purchases ‘Certainly Possible’
  24. (en) Federal Reserve Press Release, Release Date: June 22, 2011
  25. (en) Fed Will Shift Treasury Holdings to Longer-Term Securities
  26. (en) Fed’s ‘Operation Twist’ Fails to Reassure Investors
  27. (en) Federal Reserve acts to revive ailing recovery
  28. (en) Fed Undertakes QE3 With $40 Billion in MBS Purchases a Month
  29. Fed kondigt steunmaatregel aan
  30. In november 2012 was de werkloosheid in de VS 7,7%.
  31. (en) Federal Reserve Press Release, December 12, 2012
  32. (en) Fed Links Rates to Joblessness, Expands Bond Purchases
  33. (en) Bernanke Sees Beginning of End for Fed’s Record Easing
  34. (de) Bernanke stellt Ende der Geldflut in Aussicht
  35. Hierbij kan opgemerkt worden dat al bij de aankondiging van QE3 (deel 2) geschetst was onder welke omstandigheden het programma zou worden beëindigd, met name bij het bereiken van en werkloosheid van 6%. Nu werd -met slagen om de arm- gezegd dat bij het naderen van een niveau van 7% begonnen zou worden met een geleidelijke afbouw, gespreid over ruim een half jaar.
  36. (en) Fed Refrains From QE Taper, Keeps Bond Buying at $85 Bln
  37. (en) Federal Reserve Press Release, Release Date: October 30, 2013
  38. (en) Fed’s $4 Trillion Assets Draw Lawmaker Ire Amid Bubble Concern
  39. (en) Fed Cuts QE Pace to $75 Billion on Labor Market Outlook
  40. (de) Konjunkturspritze: Fed drosselt ultralockere Geldpolitik
  41. (en) Fed Tapers QE to $65 Billion Pace as Labor Market Improves
  42. (en) Board of Governors of the Federal Reserve System, Press Release, Release Date: March 19, 2014
  43. (en) Board of Governors of the Federal Reserve System, Press Release, Release Date: April 30, 2014
  44. Tegen de op dat moment geldende koers circa 555 miljard euro.
  45. (en) [http://www.bloomberg.com/news/2013-04-05/bank-of-japan-joins-fed-ecb-in-record-stimulus.html Bank of Japan Joins Fed, ECB in Record Stimulus
  46. (en) Japan aims to jump-start economy with $1.4tn of quantitative easing
  47. (en) Bank of Japan intensifies monetary easing
  48. De Chief Economist van een grote Amerikaanse bank omschreef de omvang van dit programma aldus: "The BoJ is since 4 April 2013 engaged in “Quantitative and Qualitative Monetary Easing” – monetizing large-scale asset purchases of a magnitude that makes even the pre-tapering QE3 Fed look like Ebenezer Scrooge at the start of A Christmas Carol."